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破解基礎設施領域缺乏中長期資金之困——
亟待稅收支持政策啟動基礎設施REITs
2019-05-22 00:00:00      中國經濟導報


    國內正規金融體系無法為基礎設施項目提供大規模、低成本的股權性資金,這是制約包括PPP項目在內的基礎設施項目落地實施的瓶頸性因素。迫切需要借鑒國際成熟經驗,發展基礎設施REITs這一資本市場工具,切實破解基礎設施補短板需要巨額資金作為項目資本金出資之困局。

羅桂連

    近年來,新預算法和國發〔2014〕43號文等文件密集出臺,著力加強地方政府性債務風險管控,城鎮基礎設施項目投資建設由主要依賴地方政府融資平臺,向地方政府債券、融資平臺、特許經營、政府購買服務、組合型開發建設等多種模式發揮各自優勢的共生比選的多元化模式轉變。不過,國內以商業銀行為主的金融體系,雖然能夠提供大規模的短中期債務性資金,但無法提供基礎設施項目所需要的大規模的長期債務性資金。
    值得關注的是,國內正規金融體系無法為基礎設施項目提供大規模、低成本的股權性資金,這是制約包括PPP項目在內的基礎設施項目落地實施的瓶頸性因素。為此,迫切需要借鑒國際成熟經驗,發展基礎設施REITs(Real Estate Investment Trusts)這一資本市場工具,通過促成各類投資者盤活存量資產來提高資產的流動性,切實破解基礎設施補短板需要巨額資金作為項目資本金出資之困局。
    
發展基礎設施REITs的重大意義

    REITs即不動產投資信托,是以發行權益類證券的方式募集資金,并將資金專門投資于基礎設施等不動產類資產,按很高的比例將每年的投資收益(通常高于90%)分配給投資者的一種投資載體。為滿足通過金融產品盤活基礎設施存量資產的目標,各國創立了多種類型的公募權益性基礎設施REITs產品。典型產品有:美國的基礎設施REITs、美國的主導型有限合伙基金(MLPs)、澳大利亞的上市基礎設施基金(LIF)、新加坡的基礎設施商業信托、印度的基礎設施投資信托(InvITs)。這些國家同類產品成功運作的成熟經驗,為國內啟動和推廣基礎設施REITs提供了的可靠的經驗借鑒。
    一是解決缺乏項目資本金的痼疾。通過REITs盤活存量資產,是將原始權益人的表內資產或股權轉讓給REITs,從而提前收回投資。原始權益人通過首次發起設立REITs或向REITs再次注入存量資產所回收的資金,是其可以自主支配的自有資金,完全可以作為新建重大項目的資本金。諸如中國鐵路總公司,如將京滬高鐵、武廣高鐵等現金流充足的成熟項目通過REITs盤活,則可以收到千億規模的可以自主支配的自有資金,繼而用于新建高鐵項目的資本金,從而很大程度上提高自有資金循環利用的周轉率。有REITs做配套支撐,可以有效減輕甚至消除PPP模式下的巨額融資壓力,更有利于PPP模式的行穩致遠。
    二是有利于國有企業降杠桿及防范隱性債務風險。目前國內基礎設施領域每年新增項目投資規模近20萬億元,央企和地方政府融資平臺仍然是主要投資主體。由于國內資本市場不發達,尚缺乏大規模盤活存量資產的有效方式,基礎設施存量資產不斷淤積在國有企業資產負債表內,這是中央國有企業普遍很高桿杠的重要原因,也是地方政府融資平臺累積的隱性債務不斷增加的主要原因。通過發展公募權益型基礎設施REITs,暢通國有企業“項目建設-資產培育-資產盤活”的多階段轉換鏈條,可以實質性地降低國有企業的杠桿率,有效破解控制隱性債務累積的難題。通過REITs實現市場化估值,還可以提高國有企業所持有的基礎設施資產的實際市場價值的透明度和可信度,有更大把握和信心管控應對實際債務風險。
    三是促進基礎設施供給側結構性改革。國內市政基礎設施的存量資產的運營管理,目前普遍是由本地國有企業直接負責,由于經驗積累不足,未能發揮規模經濟、范圍經濟和學習曲線等效應,管理水平和效率的提升空間很大。通過發展公募REITs,有利于真正具有運營和管理優勢的專業管理機構,特別是目前融資成本相對較高的民營企業,發揮輕資產運作模式的優勢,持續擴大資產管理規模和范圍,輸出運營管理技術和經驗,更大范圍和力度提升基礎設施項目的全生命周期運營管理效率。
    四是促進金融領域供給側結構性改革。由于有大量高主體信用的投資基礎設施項目的大型國有企業的存在,這些企業需要大量新建項目和借新還舊的資金,國內主流商業銀行的信貸資金可以輕松地以億、十億、百億甚至千億元為單位進行集中投放,由此對于急需資金但風險相對較高的小額、分散的中小微企業和新興產業企業的信貸支持嚴重不足,形成融資難、融資貴的不利局面。商業銀行躺著賺取高額利潤,沒有動力和壓力去提高風險分析和管理能力,對急需資金支持的新興領域不管不顧,對于國民經濟的轉型升級形成抑制,貨幣政策、產業政策和金融政策的實際效果被架空。通過發展REITs,可以實質性減少大型國有企業的信貸資金需求,讓商業銀行躺著賺錢的機會減少,促使商業銀行更多地服務于中小微企業和新興產業企業。
    五是有利于推動國家重大戰略的實施。海南自由貿易試驗區、粵港澳大灣區、長三角一體化、雄安新區建設等重大國家戰略的全面推進實施,城市群和都市圈的建設,需要籌集大量建設資金。通過發展公募REITs,有條件構建更低成本的投融資模式,更廣泛地直接利用國內外社會閑散資金,暢通資金籌集積聚的市場化機制和渠道,減輕對政策性銀行和商業銀行貸款的過度依賴。直接投資公募REITs的廣大社會公眾投資者,也可以通過公開透明的正規渠道,直接參與和分享重大國家戰略實施的發展紅利。
    
稅收支持政策是REITs發展的奠基石

    稅法針對REITs的特別規定及其修訂,是推動REITs在美國誕生和發展的最重要因素。在美國,REITs不因本身的設立運作和結構設計,帶來新的稅收負擔,即實現稅收中性。更進一步,在美國,REITs通常要把當期獲得的應稅收入的90%以上用于向投資人分配,REITs的企業所得稅稅基,為應稅收入減去當期向投資人分配的股息。如果REITs將當期應稅收入全部支付給REITs份額的持有人,則當期無須繳納REITs層面的公司所得稅。因此,如何能夠被認定為REITs,從而享有這種免稅政策,顯得尤其重要。
    REITs本質上是一個稅法概念。REITs與普通的有限合伙、股份公司等納稅實體相比,享受更加優惠的差別性稅收待遇,具體取決于是否滿足了稅收法規規定的相關測試條件,如組織結構、股權結構、資產測試、分配比例等。美國國稅局規定,若要享受REITs的稅收優惠待遇,必須滿足一系列測試的合格條件:至少75%以上的總資產投資于不動產相關領域,75%以上的營業收入來自于不動產租金、轉讓所得或者抵押貸款利息,年末必須將90%以上的應稅收入應分配給股東。其他推行基礎設施REITs類金融產品的國家,也采取了類似美國的稅收支持政策。
    從國外的經驗看,基礎設施REITs之所以發展迅速,一個重要原因是在稅收方面享受明確的支持性政策。由于依托公共基礎設施項目提供基本公共服務是政府的政治責任,公共基礎設施項目本身的主營業務收入主要來自使用者付費與/或財政付費,政府提供稅收支持支持是應有之義。另外,基礎設施項目往往面臨嚴格的規制和監管,這一點與商業地產存在實質性區別。對于商業地產和基礎設施這兩類不同基礎資產的公開上市交易的權益性REITs類金融產品,很多國家建立起不同的規制政策,在產品形式和稅收待遇方面也存在實質性差異。
    在國內目前對房地產行業實施嚴格融資限制的背景下,可以切割基礎設施和房地產兩類基礎資產,先行啟動基礎設施類REITs產品的試點,給予明確的稅收優惠等支持性政策。建議借鑒《財政部國家稅務總局關于信貸資產證券化有關稅收政策問題的通知》(財稅[2006]5號)等文件,出臺專門的REITs稅收政策,減免或遞延繳納資產轉讓環節相關的稅收,并對REITs每年的紅利分配環節提供免稅待遇。
    
推廣基礎設施REITs的其他建議

    除落實積極財政政策提供明確的稅收支持政策外,針對REITs發展的需要,建議還在以下幾個方面著力創造條件:
    一是明確REITs的核心法律關系是信托關系。各個國家公募權益性基礎設施REITs的產品載體,可以為上市公司、投資基金、集合信托,但其核心法律關系均為信托關系。通常由發起人專門設立的管理機構擔任受托人,遵循勤勉盡責、專業審慎、按貢獻獲取管理費等基本準則,為投資者的最大化利益履行授信責任,主動管理該REITs的基礎資產組合。REITs的治理機制的核心是對信托關系的各相關方的規制和監管。
    二是明確REITs是可以公開交易的證券。對《證券法》進行修改或解釋,將REITs作為一類新的證券,明確納入《證券法》的規制范圍,并在此基礎上制定專門的REITs法規,對REITs產品的募集方式、融資比例、投資范圍、分配比例、治理機制、信息披露、享有稅收支持的資格條件等予以全面明確規定。建議對公募權益型基礎設施REITs的投資者,不設置可投資資產、投資經驗等資格限制條件,向所有社會公眾投資者及機構投資者全面開放,確保實現REITs的高流動性。
    三是明確基礎設施資產轉讓政策。明確基礎資產從國有企業性質的原始權益人轉移給REITs載體的具體操作程序和決策審批要求,明確現有職工和存量債務的債權人的權益保障要求,確保資產轉移的可控性和程序的便利性。對于PPP項目,需要建立相關責任保障機制,防止社會資本通過REITs擺脫原來約定的合同責任,讓地方政府放心。
    四是培育穩定的項目凈現金流。對于使用者付費項目,建立起合理水平的使用者付費機制,如有必要,構建合法、規范、透明的政府補貼機制。同時,基礎資產的估值要合理。確保在扣除必要的成本費用之后,REITs有合理水平的可預期、可控制、可分配的凈現金流。
    五是基礎設施REITs的IPO實行注冊制。相對于處于市場競爭領域的產業類上市公司,基礎設施REITs的標準化程度高、基礎資產的項目現金流穩定、REITs的分紅率也很穩定,是穩定資本市場的重要品種,實質性風險和產品合規性的辨析更加簡便清晰。建議中國證監會設立專門的基礎設施REITs板塊,簡化設立、發行和上市程序,實行基于簡易程序的注冊制。
    六是支持現有上市公司轉型為REITs。國內資本市場上,現有一批以電力、高速公路、港口、機場、供水、污水處理為主業的重資產基礎設施類上市公司,這些公司經過必要改造并通過合格性測試后,即可轉型為標準化的公募權益性基礎設施REITs。
    (作者系中國國際工程咨詢公司研究中心投融資咨詢處處長、博士、高級經濟師)

【期號:3463】【版面:05】【作者:羅桂連】打印本頁
 
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